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　　随着募集资金使用完毕，北京湘鄂情股份有限公司（湘鄂情，002306）直营店扩张步伐将在未来几年放缓，而过去两年间新开设的门店也陆续迈入利润释放期，将推动公司盈利能力见底回升。

　　未来每年新开3家店

　　湘鄂情成立于1999年，主营中高端酒楼业务，菜系以粤菜、湘菜、鄂菜为主，淮扬菜、鲁菜等为辅。公司主要面对中高端公务、商务宴请并兼顾家庭消费群体。截至目前，公司高端餐饮品牌拥有直营店30家，加盟店5家；大众餐饮品牌拥有“湘鄂情源”3家，“晶殿”2家。在公司几大品牌中，“湘鄂情”定位于中高端消费；“菁英会”以高端公务、商务宴请为主，“晶殿”以服务多层面的大型宴会为主；“湘鄂情源”定位则是人均消费50元的大众餐饮品牌。

　　湘鄂情自2009年11月登陆A股市场之后，明确了全国化品牌扩张战略，包括巩固北京市场，以北京中心向周边城市扩张，包括呼和浩特、郑州、沈阳、济南、天津、石家庄等；逐步完善华北区域布局，以上海、南京为重点进军长三角市场；以武汉、长沙为中心，拓展中南市场；以太原、西安为依托，布局西北市场。目前，湘鄂情店面已经分布全国14个省市，全国化趋势初见雏形。

　　湘鄂情定位于中高端酒楼经营，该业态具有单店投入大、市场培育期长的特点，新设门店通常需要一年到一年半的培育期方可实现盈利。

　　2010年，公司新增直营门店8家，翻修原有门店9家，导致当期费用率大幅攀升，对应公司净利润率跌至6.7%的历史低位。2011年，公司继续保持快速扩张，当期新增直营门店5家，费用率继续维持高位。

　　过去两年的直营店高速扩张和对外投资使得湘鄂情公开发行募集资金8.86亿元基本使用完毕。截至2011年底，公司账面货币资金2.88亿元，当期营业收入12.35亿元，货币资金在满足基本运营之外难以结余以支撑大规模投资需要。我们判断公司受限于资金压力，直营门店的扩张速度较之过去两年将大幅放缓。

　　我们预计公司将放缓直营店的开设步伐，每年新增直营店3家左右。稳定的开店速度有助于期间费用增长平稳可控，类似过去两年间盈利能力大幅波动的情景将不会再出现。

　　进入2012年，随着公司直营店开设速度放缓、品牌授权获取加盟利润以及新门店市场培育日趋成熟扭亏为盈，公司盈利能力有望稳步回升。根据我们的盈利预测模型，湘鄂情2012年至2014年的净利润率分别为8.8%、9.4%、10.1%。

　　转型综合性餐饮服务商

　　餐饮行业业态多样，主要包括正餐、快餐、火锅、休闲餐饮、主题餐饮等，各业态均在市场中占有一定的份额。中华大地数千年的饮食文化培养了世界上口味最为多样化的消费者，各个地域、各个菜系口味相差大，导致中国餐饮市场需求极度多样化。中式餐饮企业要想做强做大，成为综合性餐饮服务商，多品牌、多业态经营以最大限度满足消费者多元化的饮食需求是餐饮企业发展的必经之路。

　　由于餐饮行业各业态经营差异大，某一特定业态积累的经验和技术难以在其他业态复制，因此并购成为餐饮企业多品牌、多业态扩张的常用方式。

　　2012年4月，湘鄂情公告并购上海齐鼎餐饮管理有限公司，跨业态并购正式开启。据公司年报披露，公司还计划对深圳市海港饮食管理有限公司以及北京龙德华餐饮管理有限公司实施收购，作为对公司现有业态的有效补充，推动公司由中高端酒楼向综合性餐饮服务商转型。

　　产业化是餐饮行业发展的必由之路。“十二五”期间，中国餐饮行业零售总额将从2万亿元增长到3.7万亿元；全国餐饮业吸纳就业人口超过2700万人，产业化成为推动餐饮行业发展的必经之路。中餐企业只有积极探索产业化发展道路，才有可能降低成本、保障食品安全、提高综合竞争力，最终将中式餐饮做大做强。

　　餐饮产业化的核心在于打造一条从中央源头采购、集中初级加工、机器设备辅助生产、统一物流配送为链条的工业化生产模式，从而实现餐饮企业规模化、集约化生产。在这方面，湘鄂情做了很多有益尝试，包括建设中央厨房、引入餐厨垃圾处理系统等。

　　另外，为确保公司的稳定经营，湘鄂情于2011年7月13日实行股权激励计划，授予激励对象1050万份股票期权。激励人员涵盖公司高层管理人员和核心技术人员，有利于公司管理团队的军心稳定，降低中高层管理人员和核心技术人员的流动性。

　　开发机器人炒菜技术

　　为了提升公司大规模、标准化生产的能力，湘鄂情积极探索餐饮烹饪新技术，目前较为成熟的有自动化烹饪机器人以及冷链配餐车。

　　湘鄂情2011年购进多台动化烹饪机器人，并组成了攻关研究组，通过对自动化烹饪机器人的性能、操作流程、编码控制方法等一系列技术的研究和改进，自主设计出适合自身产品特点的电脑加工程序。目前，研究团队设置了100多道菜，每道菜都进行了原料搭配设计，使机器人能在设定菜品名称的前提下自动烹制出色、香、味、形俱佳的菜肴。

　　6月18日开业的湘鄂情旗下“味之都”快餐店菜品即是以机器人炒菜。这家“味之都”选址在人流量密集的北京西站，是湘鄂情继4月份公告收购“齐鼎餐饮”90%股权后开出的第一家以“味之都”为品牌的快餐店，其菜品以中式快餐为主。另外，湘鄂情网上餐厅售卖的盒饭菜品也是由机器人烹炒。按照公司计划，湘鄂情网上餐厅上线后不仅仅售卖盒饭，还要把它做成一个大型农产品在线超市。通过这个网络平台，消费者既可以订购“味之都”出品的各类快餐美食，也可以购买经过农残检测后合格的生鲜蔬菜、严格检疫后的肉类制品，还可以预订湘鄂情中央厨房生产的各类半成品和成品。

　　2011年，公司出资收购百元庄园所有的16辆冷链配餐车，用于发展公司“冷链盒饭菜肴”业务。目前，公司已经在北京开展冷链学生营养餐的推广。与传统盒饭相比，湘鄂情冷链学生营养餐按照工业化生产模式，严格遵守国家食品卫生操作规程，制作过程在全封闭专业化工厂进行，生产和配送全程处于0℃～7℃低温状态，不易被细菌感染。湘鄂情凭借独家拥有专利的移动快餐车现场微波集中复热，可快速加热达到70℃以上，保证饭菜色、香、味、形和营养不受影响。

　　同时，公司还加快推进了团膳业务。随着社会分工越来越细化，中国团膳行业近年来进入高速成长期。相比其他团膳供应商，湘鄂情团膳业务在技术、客户、制度、中央厨房工业化生产方面有其独特优势。

　　与此相对应，公司的研发投入逐年增加。湘鄂情2009年投入研发费用205万元，2010年研发费用377万元，占营业收入的0.4%。近三年来公司在研发投入上不断加大，复合增长率达到34%。相比营业收入规模大体相当的全聚德，公司在研发费用上投入明显更多。

　　投资建议：作为A股唯一民营餐饮企业，湘鄂情目前处在由中高端酒楼向综合性餐饮服务商转型的初期。随着过去两年间新开设的门店陆续迈入利润释放期加之积极的行业并购带来的外延式增长，湘鄂情今明两年盈利增长确定性强。

　　基于对湘鄂情各门店以及并购标的今明两年收入和净利润的估算，我们预计湘鄂情2012年、2013年营业收入分别为17.6亿元、22.4亿元，同比增长44.4%、26.4%；净利润分别为1.55亿元、2.09亿元，同比增长66.5%、36%；2012年-2014年每股收益分别为0.39元、0.53元、0.64元，当前股价对应动态市盈率为27倍、20倍、16倍。我们给予公司“买入-B”投资评级，6个月目标价14元。